中国国旅(601888):免税业务快速增长 *策放宽预期强烈
2012年上半年，公司实现营业收入69.07亿元，同比增长36.73%，实现营业利润8.23亿元，同比增长63.54%，实现归属于母公司股东的净利润5.68亿元，同比增长71.93%。实现每股收益0.646元。
2012年上半年，公司旅游服务业务经营情况良好，实现营业收入42.39亿元，同比增长31.08%；毛利率为10.79%，较上年同期下降0.79个百分点。其中入境游业务实现营业收入4.57亿元，同比增长21.61%；出境游业务实现营业收入20.75亿元，同比增长38.79%；国内游业务实现营业收入11.83亿元，同比增长15.68%。公司商品销售业务保持快速增长，实现营业收入26.16亿元，同比增长47.07%；毛利率为44.17%，较上年同期提高4.53个百分点。其中免税商品销售实现营业收入24.89亿元，同比增长46.37%；毛利率44.79%，同比增加4.82个百分点。有税商品销售实现营业收入1.26亿元，同比增长62.52%；毛利率32.00%，同比降低0.50个百分点。
投资逻辑分析：1）2012年上半年，中国旅游经济总体上呈现出的"两高一平"的较快增长格局为公司旅游服务业务发展提供契机。公司旅游服务业务将通过拓展境外签证中心业务，培育新的经济增长点，加快经营模式的转型。2）继续看好公司免税业务的巨大增长空间：中国奢侈品市场消费潜力巨大，公司在免税运营商中的领先竞争优势突出，三亚免税店经营业绩突出，我们预计三亚免税店2012年全年的销售金额在18-20亿左右。下半年，国家对海南离岛免税*策有望放松：从限额上看，可能从5000元提至8000-10000元/次，限定次数从一年两次扩大至一年四次。免税额度调整有望显著提升高价值商品的消费，增厚三亚免税店的经营业绩。
3）未来看点：三亚海棠湾"国际免税城"今年5月开工，为公司免税业务再添亮点，将成为公司免税业务营收规模实现较大增长的有力保障。
盈利预测及投资策略：公司是国内免税运营商的龙头，未来免税业务将继续保持快速的增长，同时，海南离岛免税*策放宽预期强烈，公司长期增长潜力巨大。在不考虑海南离岛免税*策放宽的前提下，我们预计公司2012-2014的EPS分别为1.18元、1.44元和1.77元，公司目前股价27.22元，对应PE23倍、19倍和15倍，维持"推荐"评级。
风险提示：*策放宽低于预期、三亚海棠湾项目建设进程低于预期等。