三年期央票重启动力不足
摘要： 伴随3月份三年期央票的大量到期，机构一度纷纷预测央行或在3月份重启三年期央票发行。 截至3月18日的统计显示，2010年央票到期量为38405亿元，其中三年期品种到期量为13995亿元，占总到期量的36.4%。3月份的三年期央票到期量高达3310亿元，是今年各月中...
伴随3月份三年期央票的大量到期，机构一度纷纷预测央行或在3月份重启三年期央票发行。然而时至今日，3年期央票发行并没有重启的迹象，而且从目前来看，其重启的动力仍显不足。
截至3月18日的统计显示，2010年央票到期量为38405亿元，其中三年期品种到期量为13995亿元，占总到期量的36.4%。3月份的三年期央票到期量高达3310亿元，是今年各月中到期量最大的一个月，加上年初以来货币紧缩预期增强，很多机构预测，为了对冲到期的大量三年期央票，央行或在3月份重启三年期央票的发行工作。不过对比历史与当前的经济、货币以及*策形势，三年期央票重启发行的理由似乎并不充分。
历史上三年期央票的发行主要集中在两个阶段，第一个阶段是2004年12月到2005年7月，第二个阶段是2007年1月到2008年6月，今年到期的部分就是来源于第二个阶段的发行。年央行大力发行三年期央票的原因主要有三点：一是经济过热，2007年我国GDP同比增幅高达13%；二是通胀形势严峻，2007年CPI指数一路攀升，2008年2月高达8.7%；三是出口形势良好，贸易顺差和热钱流入导致外汇占款居高不下。在这种情况下，央行有必要对异常泛滥的流动性采取严厉调控手段，由于三年期央票对流动性的锁定期较长，自然成了不二之选。
对比历史，现在的情况显然有所不同。首先，宏观经济方面，经历了国际金融危机的洗礼，虽然我国经济已经开始走出低谷，2009年GDP增长成功保八，达到8.7%，但经济的恢复尚在巩固阶段，二次探底的风险尚不能完全避免，此时妄谈“经济过热”未免还言之过早。其次，通胀方面，尽管2月份CPI涨幅达到2.7%，但其主要是春节和基数因素导致，伴随翘尾因素冲高回落，如果没有严重的供给冲击，物价涨幅仍将是温和可控的。第三，外汇占款方面，2月份数据显示，尽管出口复苏强劲，但贸易顺差连续缩小，加上美元反弹也会抑制一些热钱的流入，外汇占款造成被动货币投放的压力也将有所缓和。因此，对于管理层来说，尽管目前需要回笼流动性，但对流动性锁定时间并不需要太长，重启三年期央票未免有些大材小用。
此外，选择相对期限较短的工具(包括存款准备金率，因其可以在任何需要的时候进行调整)可以使央行在货币*策运用中更加具有灵活性。特别是从今年的公开市场到期资金分布来看，呈现明显的前高后低走势，11、12月份的到期量不足千亿。因此，央行有必要更多使用3月期央票及正回购等短期工具来平滑未来到期的流动性。同时，鉴于央行表示仍将实施适度宽松的货币*策，且从“3322”的信贷控制节奏来看，下半年的流动性需求仍将比较旺盛，管理层也需要为下半年的货币投放未雨绸缪。
事实上，当前的数量型回笼工具已经能够达到有效回笼流动性的目的。3月份以来，由于央行无意很快加息，央票发行利率已经连续8周持平，而正是在央票利率没有上升的背景下，3月期央票的发行量却屡创新高，这一结果显然是机构和管理层共同乐见的。如此看来，三年期央票重启发行的必要性就更显得不足了。